9月5日，江苏锡华新能源科技股份有限公司（以下简称：锡华科技）将迎来上交所主板IPO上会大考。

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锡华科技报告期内净利润持续下滑，第一大客户巨亏存隐患，IPO前“突击式分红”又修改募资方案，更是背负对赌协议。

报告期内净利润三连降 受风电行业需求影响较大

锡华科技主要从事大型高端装备专用部件的研发、制造与销售，产品结构以风电齿轮箱专用部件为主、注塑机厚大专用部件为辅，是一家大型高端装备专用部件制造商。

事实上，报告期内锡华科技的盈利能力并不理想，净利润水平连续三年下滑。2022年-2024年，公司营业收入分别为9.42亿元、9.08亿元和9.55亿元，净利润分别为1.84亿元、1.77亿元和1.42亿元。

2024年度，锡华科技净利润同比下降19.65%，主要原因系下游风电场项目建设进度不及预期所导致2023年四季度至2024年一季度风电齿轮箱专用部件市场需求阶段性波动，进而导致公司同期经营业绩处于阶段性较低水平。

报告期内，锡华科技的主营业务毛利率分别为29.18%、30.24%和25.91%，2024年度同样大幅下滑。主要原因系报告期内公司销售价格下降14.51%，主要系原辅材料价格下降导致市场化销售价格被动调整。

2025年上半年，受“十四五”收官等政策因素，以及上一年中国风电主机厂商风电项目中标量较高等因素影响，风电行业下游需求旺盛，同时锡华科技客户开拓情况较好，有效推动公司销售数量与业绩表现实现大幅增长。2025年上半年，公司产品销售数量同比上升36.44%，营业收入同比增长36.67%；扣非归母净利润增长至9428.70万元，同比增长幅度高达55.67%。

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截至2025年7月下旬，锡华科技未来两个半月左右的在手订单总量约为32,378.12吨，月平均吨位约为12,951.25吨，较2024年度月平均销量7616.44吨，增长幅度达70.04%，且主要集中于风电行业客户。公司表示，有望带动第三季度销量、营业收入及净利润同比实现增长。

需要注意的是，报告期内，锡华科技风电齿轮箱专用部件收入金额占同期主营业务收入的比例分别为83.43%、84.85%和82.64%，风电业务收入占比较高。

据了解，锡华科技风电齿轮箱专用部件如齿轮箱体、行星架、扭力臂、法兰等为风电机组成套装备的重要部件，其需求量与下游风电行业需求情况密切相关，而风电行业需求主要受到政策与市场双重因素影响。

也就是说，一旦国家对风电行业的支持力度减弱，政策重心向其他可再生能源领域倾斜，下游风电行业客户的市场需求可能随风电新增装机容量的变化而波动，锡华科技的客户稳定性、业务持续性均有可能产生一定的不利影响。

依赖南高齿集团 存在对赌协议

2022年-2024年，锡华科技来自前五大客户的收入占主营业务收入的比例分别为99.17%、97.44%和97.87%。其中，来自全球风电齿轮箱制造龙头南高齿集团的收入占主营业务收入比例分别为48.91%、59.53%和60.02%。

据了解，报告期内，南高齿集团、弗兰德集团、德力佳、采埃孚集团为全球风电齿轮箱行业的前四大制造商，合计市场份额每年均超过70%，其中南高齿集团市场份额每年均超过30%。锡华科技坦言，公司客户集中度较高，对南高齿集团存在单一客户收入集中。

报告期各期末，锡华科技应收账款账面价值分别为1.86亿元、1.97亿元和2.57亿元，占期末流动资产比例分别为28.01%、27.81%和31.97%，占比较大。与此同时，公司应收账款余额前五大合计金额分别为1.93亿元、2.02亿元和2.56亿元，占比分别为98.40%、97.56%和94.58%，前五大客户应收账款余额占比较高，主要系公司客户集中度较高所致。南高齿集团亦始终为应收账款第一大客户，占比超过40%。

据媒体报道，南高齿2024年录得65.57亿元巨亏，因子公司违规签订66.4亿元买卖协议，款项逾期未收回，资金链承压。该事件已触发南京警方刑事立案，调查资金挪用或职务侵占。南高齿资产负债率飙至66.7%，流动比率跌破1。

也就是说，如果南高齿集团经营情况进一步恶化，无法按期付款，将有可能给锡华科技造成过亿元的坏账，公司营运资金将面临较大压力。此外，公司对南高齿集团存在一定依赖，一旦南高齿集团经营不善，公司业绩将难免受到冲击。

本次发行前，实际控制人王荣正、陆燕云合计控制锡华科技91.66%的股份表决权。如此高比例的持股难免会让人担心其利用实际控制人的身份、地位，对公司的人事任免、经营决策等进行不当控制，从而给公司经营及其他股东的利益带来损害。

事实上，锡华科技此前就曾被诟病存在“突击式分红”之举。据了解，2022年，锡华科技曾大手笔分红3.50亿元，分红金额约为当年净利润1.84亿元的2倍。从持股比来看，这笔钱大部分也进入了实控人家族口袋。

2022年巨额分红后，锡华科技主板IPO申请于次年5月获得了上交所的受理。此时的锡华科技拟募资20.48亿元，分别用于风电核心装备产业化项目（一期）14.48亿元、研发中心建设项目4943.76万元以及补充流动资金5.50亿元。

在监管层对于分红与补流的矛盾之处的再三诘问下，锡华科技将募资缩减至14.98亿元，取消补流项目，仅保留风电装备和研发中心项目。

需要注意的是，锡华科技还存在复杂的对赌协议，为公司的上市再添风险。

2022年10月，太湖湾基金、无锡点石、泰伯一期等9名外部投资者与锡华科技、锡华科技控股股东及实际控制人签署的股东协议中约定了投资方所享有的包括“股权回购”“反稀释”“优先认购”等特殊权利条款。上述特殊权利条款已全部彻底清理且未设置任何效力恢复条件或替代性利益安排。

然而，2023年7月、2025年8月，实际控制人王荣正与部分外部投资者重新签署附条件生效的股权回购条款，若因任何原因公司没有在2026年12月31日前完成在证券交易所的上市交易，股东可要求王荣正回购其持有发行人的部分或者全部股权。

对赌条款的存在，对于锡华科技来说犹如高悬的达摩克利斯之剑，一旦上市失败，触发上述股权回购情形，公司和实控人将可能同时陷入财务与信誉的双重危机，公司股权结构的稳定性产生一定影响。